PE二级市场潜在卖家数量惊人 专业买方太少

　　遭遇募资难、项目难的同时，如何破解PE退出渠道狭窄、IPO渠道拥堵的难题，亦成为国内PE发展瓶颈。

　　PE二级市场转让的破土重生，在一定程度上解决了这个难题。

　　记者获悉，6月28日，“中国PE二级市场发展联盟”成立。该联盟由北京金融资产交易所与北京产权交易所、北京股权投资基金协会、北京股权登记管理中心共同发起设立，旨在推动PE退出渠道多元化、打造PE退出的规范性制度和公共转让平台。

　　业内人士普遍认为，中国PE行业目前面临发展的转折点，越来越多的有限合伙人（LP）和基金管理人（GP）都希望通过PE二级市场，实现PE资产的流动，对搭建PE二级市场交易平台呼声逐渐强烈。但同时，目前中国的私募股权基金二级市场尚处于婴儿期，存在信息不对称、专业人才匮乏和可用投资工具尚缺位的风险。

　　需求逐渐强烈

　　所谓“PE二级市场交易”，通俗讲，即LP在完成投资后将所投资份额进行交易的行为，或者GP将所投资的部分或全部项目权益出售的行为。

　　据清科研究中心统计，2011年，中国VC/PE市场募资总额高达670.60亿美元，投资金额共计406.01亿美元，达到历史新高。

　　但与此同时，受到欧债危机和全球金融危机的负面影响，整个市场在第三、四季度开始呈现出一定紧缩迹象，募、投金额均较高点出现回落。

　　伴随市场上募资难、投资人承诺资金不到位以及IPO退出案例减少等情况出现，我国PE市场已经开始面临一个发展的转折点。

　　“而从国外市场的发展历史来看，在这个转折点上，投资人和资产管理人对于资产流动性和项目退出的需求会尤其迫切，从而形成PE二级市场诞生和发展的新起点。”北金所董事长熊焰表示。

　　作为国内第一家专注于私募股权二级市场投资与服务的专业性机构，基母投资创始人石育斌认为，PE二级市场兴起的根本原因是PE资产固有的缺乏流动性问题。有些LP出现资金需求，希望变现PE资产；也有些LP本身没有强烈的资金需求，只是为了优化手中的PE资产配置。出于这些原因，形成了PE二级市场的卖方；另一方面，有些机构或个人希望购买某些经过募集期和开放期、已经关闭了的基金份额，或者为了间接分享某些好项目经营成果而购买基金份额，这就形成了PE二级市场的买方。

　　目前我国PE投资七成的案例都通过IPO形式退出，而在美国等金融发达国家这个比例仅为10%-15%。而随着市场的变化，VC/PE想单独依靠IPO退出形式在基金续存期内实现高额回报已经变得非常困难，必然需要其他多元化的退出渠道将账面盈利转化为现实盈利能力。与此同时，为了优化资产配置和改善流动性等目的，大量LP需要出售基金份额，也需要一个公共交易平台帮其实现供求信息高效匹配。

　　此外，与国外相比，中国的PE市场有一个显著的特点就是国有资本占比较大。根据研究机构统计，约占50%的市场份额。要实现如此庞大的国有资本在PE市场上的合理定价、高效流动，并在交易过程中规避道德风险，客观上需要一个具备市场公信力和完善交易规则的机构来提供交易服务。

　　虽然北金所早在2010年就已启动PE二级市场转让平台建设工作，但由于市场环境并不成熟，所以在近两年的时间里，二级市场的转让功能并没有发挥出来。“正是看到PE行业对这个市场的渴求逐渐强烈，而北金所经过一年多的实践和探索，逐渐掌握了市场的内在运行规律并建立了一套适合中国PE市场发展特性的交易规则体系和交易服务体系，并具备业内最丰富的市场服务经验和交易制度体系，无论是服务PE市场的国有资本还是民营资本都具有得天独厚的优势。”北金所董事长兼总裁熊焰信心十足说道。

　　潜在规模惊人

　　据统计，2010年全球私募股权二级市场的销售额高达250亿美元，为2009年的3倍，比2008年的历史高点还要高出近70%。

　　而曾有业内人士测算，2003年～2011年国内PE的投入金额超过1万亿元人民币，其中只有不超过15%的本金已经退出，这意味着仍有8000多亿元的投资尚未退出，这可能是中国PE二级市场的潜在规模。

　　清科研究中心分析师刘碧薇认为，8000亿元只是一个理论上的数字，真实的情况或许并非如此。LP提前退出的渠道有很多种，例如有相当部分LP的退出是直接将基金份额卖给其他LP，或者卖给基金管理人，这种内部交易就不能算作PE二级市场交易的范畴。

　　深创投董事长靳海涛指出，中国PE机构众多，GP水平参差不齐，仅深圳市目前就有2000多家注册机构，但绝大多数是中小机构，它们将是平台上的潜在卖家，而如深创投等国内大型PE机构则对买入更有兴趣。

　　LGT Capital Partners执行董事周冰茹表示，现在已经有更多的投资人愿意将资产配置在二级市场，这家管理着200多亿美元资产的公司就已经把25%的资产配置在私募股权二级市场。

　　根据Preqin2012年全球LP投资展望调查，现阶段有19%的LP认为私募股权二级市场为最佳投资机会，16%的LP认为在2012年之后依然为较好的投资机会。整体来看，LP认为私募股权二级市场投资机会要高于VC基金、大中型并购基金和成长基金等。

　　段宁宁表示，2003年-2005年为中国私募股权募资活跃区间，而多数基金的投资期在5-6年，目前已投资完毕逐渐进入收获期。因此，2011年以后会涌现二级市场投资机会。这表现在：一是2008年左右成立新基金二级募集承压，计划出售手中头寸离场；二是早期进入中国市场的外资机构策略调整，大中华地区团队基本解散；三是LP资金链紧张需要退出变现。

　　交易机制待完善

　　虽然，业内对搭建PE二级市场交易平台的呼声很高，但目前国内PE二级市场买方十分匮乏，买方多为外资母基金（FOF，即基金中的基金）。对此，周冰茹表示，这源于专业的买方太少和卖方普遍要价过高的原因。她进一步分析，从PE二级市场的本土买方来看，机构投资者参与度还不够，专业的买方太少。而从卖方的角度来讲，目前市场上卖家的一个明显的特点是“不愿意亏”（国外通常都是打折出售），对于所出让资产的价格没有一个合理的预期。这些原因造成了目前PE二级市场有机会、但交易并不是特别活跃的现状。

　　同时，由于多数PE二级市场的交易都是LP的份额转让，因此交易多在私下进行。公开交易的多为国有创投企业转让，有些地方政府还针对国有创投的股权转让出台了相应的管理办法。例如，上海和深圳都要求国有创投在产权交易机构公开进行。

　　北京道合金泽投资管理有限公司执行合伙人葛琦接受媒体采访时表示，将来如果某些产权交易所由这些资源和能力探索证券化的进程，针对一些稳健型的优秀的PE基金，把基金的份额变成可交易的份额，开发出份额化的产品，将比较适合公开交易。不过，从金融资产交易方式来看，一般来说大宗交易往往比较合适私下的协商交易进行，而份额化的小额交易，往往比较适合公开市场操作。业内人士也表示，PE二级市场交易基本是“二八开”，20%的交易公开完成，80%的交易是私底下完成的。

　　“多数交易在私下进行其实并不奇怪，这反映了PE的本质属性。”石育斌说，私募股权基金的“私”字，不仅指不公开募集，也包括不公开进行项目投资。也就是说，私募基金的融资和投资两个环节都可以是不公开的。PE二级市场交易，不会也不应该破坏私募基金的“私”募本质。

　　对此，于波表示，北金所还将设立几只专注于二级市场的基金以促进交易完成。“非连续性、非标准性交易市场，更需要做市商去推动，没有买家就没有卖家。我们要设立三到五家基金，现在已和社保基金理事会接触，希望他们扶持二级市场。”

　　据悉，北金所自2010年5月30日成立以来，在短短的两年时间里实现了快速发展，并搭建了一个包括金融国有资产与不良资产交易、银行间市场产品交易、信托产品交易、地方商业银行股权交易、私募股权交易等综合性金融资产交易平台。成立两年来，北金所累计交易各类金融资产超过5000亿元，今年截至目前成交额已经突破3000亿元。