揭秘分众私有化：江南春的进与退

大举并购，精准减持，两年半套现7.25亿美元

分众上市后，江南春一路积极进取，通过并购不断推高分众估值，并通过高位减持、期权激励等财务手法套利，实现了个人利益的最大化。2008年，江南春淡出管理岗位，但分众由于遭遇金融危机、央视曝光等事件冲击，业绩大幅下滑，2009年他重新出山。在通过定向增发等方式重获分众控股权之后，江南春开始重组分众业务，其策略也由进转退，通过剥离好耶等非主业和低毛利主业、重新聚焦三大主业，变外延式增长为内涵式增长；同时，通过新推Q卡业务展开二次创业。私有化退市，仍可看作分众战略调整思路的沿续。而无论是进是退，江南春所展现的资本运作技巧，都堪与其商业模式创新和业务整合能力相媲美。

2006年1月，分众以4.02亿美元收购聚众传媒，垄断楼宇视频广告市场。其收入从2005年第三季度的1730万美元增至2007年第三季度的6460万美元，增幅近300%。楼宇视频广告的毛利率也从60%回升至65%，并一度高达70%。

本刊研究员 文芳/文

2012年8月13日，分众传媒（FMCN. NSDQ）公告称，收到包括董事会主席江南春及方源资本、凯雷集团、中信资本、鼎辉投资、中国光大控股等5家投资方在内的联合体发起的无约束性私有化邀约，私有化交易的价格为每份存托凭证（ADS）27美元，交易的总估值达到35亿美元。联合体将成立一家收购公司，以股权和债权的方式融资，从而完成此项交易，之后分众将从纳斯达克退市。

这一纸公告激起议论纷纷：分众私有化的动因何在，旨在转型还是转市？其股价有没有被低估？此次私有化成功的可能性有多高？要回答这些问题，需要重新梳理分众的运行轨迹，从而了解分众当下的处境及其掌控者江南春的行事逻辑。

第一轮运作：积极并购，实现个人利益最大化

江南春在分众传媒的运作，可以2009年为界分为两轮。在此之前的第一轮运作中，他表现得积极进取，带领分众沿着“并购—垄断—获得定价权”的路径控制了中国楼宇广告市场，获得了业绩的高增长与毛利率的提升。同时，并购推动的高增长支撑了分众的高股价，江南春得以不断减持套现，实现个人财富的增长。这一过程中，其表现娴熟的资本运作技巧，令人刮目相看。

2005年上市至今，分众先后并购了60多家公司，共耗资16亿美元，成功案例包括收购框架传媒和聚众传媒。

2005年10月，分众以1.83亿美元收购框架传媒，成为一线城市电梯广告的老大，此后又分步收购了其他地区性电梯广告公司。分众旗下公寓电梯联播网可出售广告位，由此一下从2006年第一季度的7.4万个增至2007年第一季度的12.4万个，市场份额超过90%。同期分众电梯广告平均投放价格大幅提升约33%，毛利率从50%提升到70%。

江南春是个工作狂，他曾自言：“赚钱这件事情深入到我血液当中，我用钱没动力，赚钱有快感。”必须要推动股价前进和维持高成长率的压力，令江南春乐此不疲地发起收购。“当分众处于市盈率30倍的水平时，以6倍溢价收购一家公司以后，可以立即提高每股收益率”，江南春坦陈自己的逻辑。收购带来的业绩高增长，推动了分众的股价上涨，其每份美国存托凭证（ADS）的价格从上市发行价17美元在2007年涨至上市至今的最高值88.5美元。
                              



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关键词:分众传媒江南春
    （责任编辑：王上）


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